公司商业模式，与产品定价权

• 商业模式是公司基本面分析的重要内容
• 优质公司筛选的步骤分为三步
• 理解公司商业模式有助于区分垃圾公司和平庸公司
• 产品的定价权是评估公司质量的关键指标
• 投资策略应关注具有良好商业模式的公司
• 财务数据是验证商业模式分析的重要工具

商业模式是公司基本面分析中最重要的一项内容。我们职业投资者能够长期获利取决于方法论的证券，但我们最终能引力多少，最后能摸到的天花板有多高，就取决于我们对商业模式的理解。

在前面的初级课程中，我们主要讲的内容是如何正确地认识股票，那进入到终极课程之后，主要的内容就围绕着实际操作来讲了。股票投资的大致步骤其实很简单，分三步骤。第一步就是先把优质的公司筛选出来，第二步就是评估公司的合理估值，第三步就是进入交易所去看报价，如果报价合适的话就可以交易了。

那今天的内容就进入到终极课程的第一课，这几颗要讲的东西就是教大家如何先把优质的公司给筛选出来。在初级课程中，我跟大家讲了一个很实用的方法，通过分析公司的基础财务指标来快速筛掉那些非常垃圾的公司。这个方法很实用，只要稍微掌握一点点数据处理能力就能快速上手。

但是呢，我们市场上的公司有很多，并不是所有的公司都是不值得投资的垃圾公司。按照实际比例算，大部分公司都是平庸的公司，垃圾的公司和优质的公司都比较少。垃圾公司是很容易通过基础财务数据去排除的，但如何区分平庸的公司和优质的公司难度就大很多了。

往往只看公司的业绩是看不出来区别的，特别是在实体经济比较好的时候，企业的生意都好做，大家的业绩都是增长的。你怎么区分好公司跟坏公司的，那这个时候我们就要通过对企业的商业模式的分析来判断，谁才是真正值得投资的优质公司。

这里我先跟大家讲一下，我认为什么是垃圾公司，什么是平庸的公司，以及什么是优秀的公司。垃圾公司就那种公司产品和服务已经处于被市场淘汰的边缘了，业绩一年比一年差，公司利润常年亏损。这种公司很容易从财务指标上分辨出来，投资这种公司就只能博取一些投机性的手艺，但要承担非常大的风险。如果公司的进行状况继续恶化下去，最后大概留它是要退市的，如果公司一旦退市，那你就会面临几乎百分之百的本金损失。

不要觉得退市离我们很远，现在退市制度是很通畅的。从二二年开始，最近三点时间里，每年都有四十多家公司退市。大家可以打开行情系统，查看一下上市公司的编号，初始编号是连续的，但我们现在看编号中间出现了大量的断号，这些编号缺失的公司去哪里了呢?这些就是退市了的公司，很多就已经消失在我们的商业历史中了。

以前退市制度不通畅的时候，很多人买了垃圾公司被套了，还妄图用补偿的方式来拉低成本。现在你只会越买越亏，越陷越深，然后公司一旦退市了，你就直接学本无归，基本宣告你这位置就告别股市了。

再讲讲什么是平庸的公司，平庸的公司随处可见，在A股中，还有我们的生活中连接触到的，大多数公司基本都是平庸的公司，所占比估计高达80%以上。这些公司广泛分布于各个行业的中下游，或者是顶级巨头的供应链公司，他们的业务特征是产品和服务虽然有市场需求，但是产品没什么定价权，赚的都是一些辛苦钱。

投资这种公司的话，如果操作得好，也能赚到一些社会平均投资收益率。如果操作得不好，比如说你低位割肉了，或者高位加仓了，结果就是即便长期持有，它的收益率也就那样，不会太高，融资出率比较低。

优质公司其实定义比较简单，那些我们耳熟能详的大公司，大多数都是优质公司。这些公司基本都是行业的龙头公司，产品在市场上极具竞争力，而且具有定价权，产品可以赚到相当多的品牌一价和技术一价。优质公司的投资问题一般是固执的问题和宏观经济周期的问题，只要你不是在固执高的时候买，不在经济周期或行业周期由胜转衰的时候买，投资胜率一般都非常高，长期持有的收益率会远超社会平均投资收益率。

之前讲过了，我们可以通过直观的财务数据来分辨哪些是垃圾公司，但如何分辨平庸公司和优秀公司呢，那就要看商业模式了。这不是什么很高大上的专业数据，之前很多人不了解，只是没想到这上面来，其实是很容易理解的东西，商业模式通俗点讲，就是企业赚钱的方式。

有的赚钱方式比较差，可能是抄摆粉的心赚白菜的钱，有的赚钱方式很容易，就躺着啥也不干，就把钱赚了。企业也是由人组成的嘛，我们可以先分析一下自己是如何赚钱的，再去理解什么是企业的商业模式。

我们绝大多数人都是上班主，无论是在企业上班，还是在体制内为国效力，都是通过自己的劳动获得收入。这是最基础最简单的商业模式，无论是体力劳动者还是智力劳动者，本质上都是一样的，都是通过用自己的时间去换取收入。这种赚钱的模式最大的限制就是时间，因为无论你的劳动单价有多高，你一天就只要24个小时，一年就只有365天，你的价值产出的上限就已经被时间缩死了。

这种模式的时间成本很高，通俗一点说就是你选择通过上班来赚钱，这个时间你就不能干别的了。你不能睡懒觉，不能打游戏，也不能陪伴家人，那这个就是劳务性收入的商业模式，依靠出售自己的时间去赚钱，会受到时间的限制。时间成本比较高，那我们再来看第二种赚钱的方式，如果你有能力的话可以尝试去创作一个产品，通过出售产品的方式获利，比如说写一本书，放在线上的书店进行销售，或者说你可以在自媒体平台发布一个作品，作品持续被播放，就可以持续产生价值，而这个产生价值的过程是可以无限复制的。

比如说我最火的一个作品，在抖音上播了400万次，就是重复产生了400万次的价值。这种产品的盈利模式可以无限复制且同时进行，所以能突破时间的限制，你自己也不用被束缚在这个价值生产的过程中，你可以去做其他的事，这就是产品性收入的商业模式。你持续打磨一个属于你自己的产品，然后通过产品去赚钱，这种商业模式是不是比劳务性收入要更好，不过难度要大得多。

还有一种更轻松的赚钱方式，就是把名下的资产拿出来出租，或者资产性收入。比如说你有很多住宅用于出租，或者说你有很多公司的股权，可以拿分红，那即便你天天躺在家里啥事都不做，只要时间一到就可以去收房租和收公司分红，不用付出任何的时间和劳动，就能赚取到大量的金钱。这种收入看上去是最轻松的一种，但需要前期进行大量的原始积累才能实现，属于辛苦后田的方法。

这就是我们自身赚钱的几种方法，哪种赚钱的方式最简单，最轻松，大家都会有各自的答案。公司也是由人组成的，所以我们先了解了自身的商业模式，再去推演公司的商业模式，理解起来就会简单很多。你会发现本质上其实是一样的，我们在有的选的情况下肯定会去找钱多、而且轻松的工作，大家都知道嘛，打工人的终极目标就是钱多、事少、离职率低，没有谁会愿意做那种类似人才钱少的工作。

所以我们选择上市公司的思路也应该是这样的，能够选择优质的公司，就不要盯着平庸的公司看了，更不要去提那些垃圾公司，多看一眼都是浪费时间。这是非常质朴的生活道理，并不是什么很高达上的技巧。我们可以先把公司分为服务型公司、产品型公司以及平台型公司。可以画一个金字塔的图案，服务型的公司最多，产品型公司次之，平台型公司最少，一般情况下，金字塔越往上的公司商业模式越好。

虽然服务型的公司数量最多，但大部分上市公司都是产品型公司，因为只有产品型的公司，它的商业模式才能支持公司持续做大，最后达到上市的标准。而服务型的公司因为商业模式的限制就很难做大，所以大多数的小公司都是服务型公司，就像我们大多数人一样，主要还是靠上班来赚钱。

后面的内容，我全部用案例的方式来跟大家讲解什么是商业模式，我们如何进行分析和选择。先讲服务型公司的商业模式吧，首先我们讲餐饮的案例。餐饮是我们每个人日常都能接触到的商业形态，就非常好动。我们平时看到路边的餐馆，基本上都是服务型态的公司，像客户提供餐饮服务嘛。这种餐馆单独开一到两家，并持续进行是相对比较简单的，但想批量开店，全国扩张，难度就非常高了。

因为中餐的味道，它比较依赖厨师的手艺，中餐菜品这个东西，难以标准化的产品，一旦没有标准化，就很难做到批量复制。比如说你在成都开一家餐馆，请的一个厨师味道不错，广受大家好评，但你在西安再开一家餐馆，厨师不一样，结果味道就不一样，可能就很难复制上一家店的成功。

如果餐饮经营者能够解决这个问题，餐饮类的公司就能持续做大。为什么餐饮类的上市公司做到最大并且上市的是火锅公司海底捞，因为火锅是不需要厨师的，店里只需要准备好食材，让客户自己煮就行了。而且食材都是可以批量生产的，可以用产品的方式去交付。因此，火锅店的商业模式就属于产品型公司，区别于一般的餐饮酒店。

在解决了这个商业模式的问题之后，海底捞就能顺利融资全国扩张，然后实现上市。海底捞是港股的上市公司，在A股上市的最大的餐饮公司是全聚德。它们几次也是成功把餐饮服务实现产品化的公司，因为烤鸭也不依赖厨师，可以实现批量复制。

现在很多餐馆开始使用预制菜，实际上也是为了解决这个产品标准化的问题，虽然菜品的口味可能会降低一些，但不同的店做出来的效果是统一的，起码底线能保住。预制菜也能统一批量采购，也节省了运营成本。

再讲一个装修的案例，住宅装修也是大部分朋友都接触过的服务，商业模式也比较好理解。我们会发现做装修业务的公司基本都是小公司，特别是家装内的公司。家装行业好像就只有一个上市公司，叫东一日盛，不过东一日盛的业务增长非常乏力，这几年一直在走下坡路，市值也就20多亿的出头，属于A股规模中最小的公司。因为住宅装修的业务是典型的服务性质业务，由于每个业主的需求都不一样，服务全都是个性化的，几乎不可能做成标准化的。

所以公司就只能按照项目公司的方式来经营，来一单就交付一个项目，不可能做成产品化的方式批量交付。如果是这样的话，公司的业绩规模就很难持续做大，规模扩张得太快，管理容易跟不上。如果管理不上，项目交付翻车，公司的运作搞不好还会陷入亏损，所以公司的业务规模很难做到上市的要求。

然而与家装相关的家居建材类的上市公司就特别多，比如说做板材的兔宝宝，做厨位的金牌厨位，做厨房电器的老板电器，做门的王立安房等。因为这些产品的标准化较高，公司按照单一标准持续生产产品就可以了，不用考虑太复杂的交付问题。产品生产以工厂流水线为主，生产一件也是生产，生产一百件也是生产，规模扩张并不会同步提高企业的成本。

工厂的成本属于编辑成本，产品生产的越多，成本反而被摊得越低，所以公司就能很容易实现业务规模的快速扩张，达到上市规模的要求。因此，服务型公司想做大的话，必须进行商业模式的改革，想办法把公司的商业模式从服务型转为产品型，这样才可能快速做大，并且到达上市的程度。

这几年黄金不是很火嘛，我这里再补充一个黄金首饰店的案例。这个案例很经典，生意是卖金首饰，看上去是产品型公司，但实际上却是服务型公司。珠宝类的上市公司还挺多，其中规模比较大的，都是以销售黄金首饰为主的公司，比如说A股中的老奉祥和周大生。最近几年总有人认为黄金涨价，为什么这两个公司的业绩上涨很快，股价却不涨。大家会有这个疑问，原因就是没有理解他们的商业模式。

黄金类的商品有一个很大的特点，黄金的成本透明，所有珠宝商都会整一个大招牌，时刻播报当前的黄金价格。因此商家卖金首饰，实际上赚的是加工服务费，存靠服务赚钱。与金首饰相比，银首饰就要赚钱得多，因为金银总是被放在一起讲。我们近年史中，白银也是主要的货币，所以大家会有一个认知偏差，认为银也是贵金属，虽然没有黄金贵，但也很值钱。因此，银首饰也容易卖出高价，但实际上银的成本是非常低的，所以销售银首饰可以赚到大量的产品一价。而黄金的成本透明，所以下面的利润也就不能与银相比。

那些年卖黄金的企业业绩每年上涨的核心原因是黄金价格上涨，销售的单品金额提高了而已，但业务量可能并没有提升。黄金价格上涨和服务费其实没啥关系，所以利润也没提升。金价的疯涨反而会让企业增加现金流的压力，因为你被同样的货，你要比之前准备更多的资金。因此，企业的规模虽有提高，利润却没有跟得上，经营效率反而降低。

我们可以看一下周大生的数据，这家公司的业绩就是前几年一直在持续上涨，这是金价上涨导致的，但利润基本没什么变化，经营效率也原地踏步，市值自然涨不上来，这就是商业模式引起的经营困境。

但也不是所有的服务公司都做不大，还是有不少成功案例。国内服务公司的天花板应该是顺丰提供的物流服务。段永平之前评价过顺丰，他是这样说的，他认为顺丰是一家企业文化很好、但商业模式还差点意思的公司。物流服务是一个苦生意，要扩张业务的话，需要不断投资扩建设备设施、招聘人员，扩张的成本是很高的，管理成本也非常高。如果我自己创业做生意，我一定会选择一个轻松的商业模式，不然可能会又累又赚不到什么钱，还需要承担巨大的经营风险。

我们从顺丰的财务数据上也能看出来，营收能做到2700亿的规模，但利润却不到100亿，利率只有10%。长期来看，这家公司确定性确实高，但投资收益率可能不会特别理想。我不是说商业模式不好，公司就一定不好，而是想表达，如果公司的商业模式比较好，持续做大做强的概率会高很多。如果商业模式不好，当然也有可能发展成为大公司，但要付出成倍的努力。

所以从投资的角度看，我对服务型公司的固执要求就比较苛刻了，除非这个公司的股价特别便宜，便宜到能填补其增长乏力的风险，不让我一般是不太关注服务型公司的。

讲完服务型公司，我们再来讲讲产品型公司，A股数量最多的公司就是产品型公司。因为只有成为产品型公司，企业才可能持续增长，并发展到上市的规模。讲到产品型公司，绕不开两个案例，分别是A股和美股中最强的两个产品，茅台与苹果。

先讲茅台，这个案例真是太经典了。茅台的产品在消费市场上具有统治级别的表现，产品具有定价权，市场上供不应求。虽然这两年实体消费环境低迷，茅台的终端售价降低了一些，但它的价格依然远超建议零售价。茅台作为产品型公司，最厉害的点在于几乎没有产品更新压力。茅台的全套产品飞天茅台，现在的产品力和10年前几乎是一样的，甚至由于白酒的特殊性质，10年前的反而更值钱一些。即便往后再过10年，飞天依然是这样的，它不用做任何的产品创新，也依然是非常畅销的。

绝大多数产品型公司都有很大的产品更新压力，比如说汽车行业，合资车型在19年之前市场还是他们的天下，之前合资车型的日子过得太舒服，站在竞争的市场上，产品还在原地踏步。结果到了汽车电气化和智能化时代，合资车的产品力开始跟不上，市场表现就遗落了前掌，现在不回来了。我所在的城市路上已经基本看不到这几年的新款合资车了，什么雅阁凯美瑞基本上都是19年之前的老车在跑，新车几乎看不见。

科技公司也是这样的，哪怕是强如苹果也一样会面临很大的产品更新压力。若产品创新跟不上，被竞争对手超越了，公司可能就不行。这个案例在苹果自己身上都发生过一次，曾经乔布斯把斯卡利挖过来做苹果的CEO，但斯卡利又把他提出去。结果后面因为产品出了问题，公司立马就不行了，幸好后来又把乔布斯请回来了，苹果才得以续命。产品型公司分析起来其实简单，我们可以直接围绕产品本身去分析。

核心问题就是看这个公司的产品是否具有定价权。定价权不是一个绝对概念，不是说公司产品定价，想卖多少就卖多少。而是和行业内的其他竞争对手相比，公司的产品具有优先定价的权利，竞争对手的价格都要参考这个公司的产品进行定价。例如，茅台的定价权就不必多说，飞天茅台连竞争对手都没有，它的定价只需要考虑消费市场的问题。

再讲讲苹果手机的定价权，这是一个经典案例。所有厂商的旗舰手机在相当长的时间里都要参考苹果手机的定价。大家应该很容易理解，因为我们每个人都有手机，都买过手机。如果预算价格达到6000以上，我们会问自己一个问题，为什么这个价格不选苹果？

华为的折叠手机突破了苹果的定价权，因为苹果没有折叠产品，这个领域华为做得最好。所以华为的X系列就是具有定价权的产品。其他厂商推出折叠手机时，得先参考华为的定价。

在汽车方面，特斯拉Model 3也是具备定价权的。国内的新势力汽车虽然说做得都很好，但在特斯拉Model 3面前，同类型的国产车定价，得先参考特斯拉Model 3的定价。不过现在看来，小米的苏七好像在抢夺特斯拉的定价权。最近两年，年轻人买新能源汽车时，如果预算在25万上下的话，会优先考虑特斯拉Model 3和小米的苏七。其他竞争对手就得尽量与这两款车进行差异化竞争，要么便宜，要么在相同价格下提供更多的配置，否则就难以出售。

因此，产品的定价权也是公司竞争优势的体现。在投资的选择上，我们的关注点就变得简单了，就是几乎只考虑投资产品具有定价权的公司。如果公司的产品没有定价权，这家公司的利润和增长都很难得到保障，只能在行业整体发展时才会取得较好的增长。一旦行业遇到增长困境，产品没有定价权的公司容易变成供应链上的利润牺牲者。

接下来再讲讲苹果的案例。大部分人可能会认为苹果是一家产品型公司，因为我们都用过它的产品，如手机、平板、电脑等。但如果苹果仅仅只是一家产品型公司，它不可能长期稳坐全球第一科技公司的宝座。

在电子终端消费者眼中，苹果确实是产品公司，但在其他软件公司眼里，苹果是平台型公司。其他软件产品可以进入苹果的App Store进行销售，赚到钱后需要给苹果分成。相当于其他软件公司使用苹果的商店开展自己的软件服务业务，并为此给予苹果支付。

App Store是苹果的核心商业模式，这部分的营收高达850亿美元。虽然这部分的业绩规模不如卖硬件，但业务利润在硬件业务上要高得多，而且这一部分的收入轻松。硬件还要经过设计研发生产销售环节，而App Store则是直接对流水进行抽成，没有比这更轻松的商业模式了。

平台型公司的特点就是只要保持住平台行业的领先优势，就可以把平台租给客户使用，轻松收租。我们熟悉的公司，比如京东和阿里，其本质是电子百货公司，商家找他们租一个线上的店铺就可以做生意了，并支付店铺的租金。

与线下传统商铺相比，电子商务平台的优势在于可租赁单元接近无线。例如线下的店铺，一个商业街只有100个铺子，租完就没有了；而在线上，商铺的租赁单元可以无限扩展。这其实也是一个经典案例，通过技术创新改变了原有的商业模式。

这种平台型公司以租赁为主的商业模式，目前是最好的商业模式。如今互联网巨头基本都使用这种商业模式，京东和阿里是电子商务平台，腾讯和字节跳动则是流量平台，商业模式更好一些，因为电子商务平台只能用于卖货，而流量平台的作用范围则远大于电子商务平台。在某些领域，平台型公司只需将平台的使用权租给客户，更加轻松。

另外，银行的业务也是典型的租赁业务，银行是将钱租给客户，然后按时间收取租金。基础设施类的公司，商业模式也类似于收租。举两个案例，一个是上海机场，另一个是长江电力。上海机场是疫情前相当有名的公司；其核心业务简单，机场内的商铺租赁就是一种典型的租赁商业模式。

只要机场的交通权限持续存在，且客流量稳定，机场的店铺就一直保持高出租价值。这个就是租店铺的声音，赚钱很简单。除了疫情导致人流量降低以外，几乎没有其他风险。再有就是长江电力，长江电力是水电站，因为商品的特殊性，可以理解为租赁，客户租用它的发电能力，这也算是一种轻松的赚钱方式。这种发电站几乎不承担任何风险，甚至天灾来袭也不足以影响其经营。

因此，在了解完公司类型和商业模式后，我们在选择公司上将更容易一些。第一步就是用基本财务指标，把垃圾公司先排掉，这个很简单，我们在初级课程中已经学会了。第二步则是考虑公司的商业模式，我原则上是服务型公司一律不考虑。投资不是做单选题，所有的公司我们都可以买。有更好的选择时，就不要盯着那些商业模式不好的公司。

然后看产品型公司，核心就是考察公司的产品是否具有定价权；如果公司的产品没有定价权，那基本也就不需要考虑了。尽可能选择产品有定价权的公司，最后就是检查商业模式为租的平台型公司。我大致地选择这两种：一个是产品具有定价权的产品公司，另一个是商业模式为租的平台型公司。

在选择好公司后，就要进行财务解读。凭借商业经验分析完公司的商业模式后，仍不能保证我们的分析一定是正确，我们需要通过公司的财务指标去反向验证最后才能确定公司的商业模式。接下来我们通过财务数据进行公司估值分析，花多少钱把这个生意盘下来是划算的，然后进入交易所的操作环节了，这些细节会在后面的课程展开讲解。

其实服务型公司和没有产品定价权的产品公司也不是完全不能碰。如果价格足够便宜，实际上还是有投资空间的。不过这样做会让你很累，你需要不断追踪公司的基本面。如果公司的商业模式不好，其经营出问题的概率比商业模式好的公司高得多。同时也要注意估值的问题，若估值高就要警惕，然后寻找新的投资方向，这样的话又得花费一些心力，导致人很疲惫。

如果按合理估值时开始持有商业模式优秀的公司，那就轻松多了。例如，像白酒的一些头部公司，或者像长江上的发电站，那些公司完全不用操心，买了就好。每个季度关注一下财报，财报基本上也就是按部就班的增长。在期间拿分红就行，像个印钞机似的，不需要额外维护。

从这节课程里，你会发现，不买商业模式不好的公司，不买没有产品定价权的公司，再多考虑一个估值是否合理的条件。虽然我们国内资本市场上市公司多达8000家，但完成这些筛选后，其实能看的公司就不足200家而已。可选范围缩小得很小。

我们只对这200多家公司做长期的分析和跟踪研究。是不是感觉就简单多了？其实也没那么难对不对？我相信大多数人都能理解，并能将其应用到实际操作上。我们随时可以审视自己的投资选择，看看这些公司是个什么类型的公司，商业模式好不好，公司的产品有没有定价权。

如果这些都不好，那起码我们知道了后续调整的方向。那本期的分享就到这里，下期的内容就开始讲财务和估值的部分了。